Coraz więcej kasandrycznych wizji dochodzi do mnie z rynku i z mediów odnośnie obecnej sytuacji i dalszych perspektyw dla warszawskiej giełdy papierów wartościowych i generalnie dla inwestowania na rynku akcji.

Jakie są przyczyny takiego stanu rzeczy?

Myślę, że dlaczego tak jest większość z nas mniej więcej wie. Politycy odwrócili się od giełdy jeszcze za czasów poprzednich rządów PO a takim symbolicznym momentem zwrotnym i niejako wypowiedzeniem wojny inwestorom było nieoczekiwane ogłoszenie wprowadzenia podatku od kopalin przez Donalda Tuska podczas niesławnego expose w 2011 roku.

Później nastąpiła grabierz połowy aktywów OFE (otwartych funduszy emerytalnych) ok. 150 mld zł zostało przejęte przez ZUS a następnie wymuszono pseudoreferendum w wyniku którego w OFE pozostało zaledwie 20% obywateli, wcześniej z nich korzystających (wykorzystano znany socjologiczny trick polegający na domyślnym przypisaniu "Kowalskiego" do ZUS).

Po przejęciu sterów przez PIS, nałożono podatek na banki, a jak wiadomo to one są sercem naszego młodego systemu kapitalistycznego, a stare powiedzenie brzmi "nie ma hossy bez banków"... następnie Minister Tchórzewski, odpowiedzialny za energetykę, wprowadził nowy podatek na PGE, nazwany od jego nazwiska "podatkiem Tchórzewskiego" polegający na opodatkowaniu podniesienia kapitału tejże spółki. Po wielkim oburzeniu całego środowiska podatek ten ostatecznie okazał się marginalny w skali całej firmy i wynióśł nieco ponad 100 mln zł ale niesmak pozostał. To jednak tylko małe piwo, bo później ten sam Minister ogłosił plany budowy elektrowni za "bagatela" 70 mld zł i kosztami w dużym stopniu będą obarczone właśnie polskie spółki energetyczne - PGE, Enea, Tauron, a także KGHM (co było ustalone wcześniej jeszcze za rządów Tuska) ale również PKN Orlen.

Można by jeszcze dodać kilka argumentów ale nie chcę już się rozpisywać o samych powodach - chciałem naświetlić po prostu genezę problemu i podkreślić, że słabość naszej giełdy zaczęła się już ładne 7 lat temu.

Jakie są zagrożenia dla rynku akcji?

1) Zagarnięcie pozostałych środków z OFE do ZUS

Obecnie projekt reformy II filara emerytalnego ustawy zakłada, że tylko 20% obecnych aktywów OFE zostanie przekazana do FDR (Funduszu Rezerwy Demograficznej) czyli de facto do ZUS-u ale ja przynajmniej nie ufam żadnemu politykowi za grosz i nie wykluczam że te proporcje nie zmienią się na przykładowo 50/50. Zupełnie by mnie to nie zdziwiło, biorąc pod uwagę duże potrzeby obecnego rządu związane z 500+, mieszkaniami +, jak również z planowaną, wielką przebudową infrastruktury (wspomniana elektrownia atomowa, centralny port lotniczy, kolejnictwo, kontynuacja budowy autostrad) - na to będzie potrzeba dużo pieniędzy w kolejnych latach, bo koszta głównie budowlane skokowo rosną a operator walca już za średnią krajową nie będzie robił.

Ryzyko zagarnięcia przez rząd połowy aktywów oceniam na 50%, natomiast całości OFE na zaledwie 10% więc w sumie niewielkie.

Jeśli rząd jednak położyłby łapę na całości aktywów OFE to efekt byłby nawet gorszy niż podczas I rozbioru OFE w 2014, gdyż teraz OFE byłyby zmuszone do upłynnienia akcji i choć w większości znalazłyby nabywców poza rynkiem to jednak psychoza strachu sprowadziłaby nasz główny indeks WIG skorygowałby się o 20% w dół.

2) Dalsze umorzenia w TFI

To co wydarzyło się w czerwcu to przeraziło nawet najstarszych uczestników rynku - fundusze inwestycyjne sprzedały netto (uwzględniając również wpłaty) akcje o wartości 443 mln zł, innymi słowy o tyle skurczyły się ich udziały w akcjach!  Na szczęście ok. 180 mln z tego to były akcje zagraniczne, zatem wynik polskich akcji to ok. -263 mln zł.

To najgorszy miesiąc od wielu lat, porównywalny z wrześniem 2011 i prawdopodobnie najgorszy od czasu pierwszego półrocza 2008 roku, kiedy to mieliśmy wielką bessę!

Poniżej wykres salda wpłat i wypłat do polskich funduszy akcji - to daje do myślenia co ciągnęło naszą giełdę tak mocno w latach 2003-2007 i czego zabrakło przez ostatnie 4 lata...

Jak widać przez ostatnie 4 lata mamy stały, konsekwentny odpływ pieniędzy z funduszy polskich akcji wynoszący od kilkunastu do kilkuset mln zł miesięcznie. Jaka część z tych pieniędzy potem wraca na rynek poprzez samodzielne inwestowanie to bardzo ciężko sprawdzić ale myślę że jest to co najwyżej 10%.

Przyznam szczerze, że jak zapoznałem się z powyższą grafiką, to mocno się zdziwiłem, że my wciąż radziliśmy sobie całkiem nieźle, pomimo ograniczenia roli OFE i takich umorzeń w TFI.

3) Wyższe potrzeby suwakowe OFE

Po pseudoreformie OFE muszą co miesiac przekazywać część kasy do ZUS-u w ramach tzw. "suwaka" czyli części zgromdzonych środków przez obywateli, którym do przejścia na emeryturę brakuje 10 lat lub mniej. W zeszłym roku takie potrzeby suwakowe wynosiły aż 3,5 mld zł ze względu na obniżenie wieku emerytalnego ale niestety te potrzeby będą rosły.

Poniżej symulacja potrzeb suwakowych przeprowadzona przez NIK jeszcze w 2014 roku:

źródło: appfunds

4) Załamanie rynku amerykańskiego

Z kim bym nie rozmawiał, każdy obawia się nadejścia bessy w USA, która przecież nikogo by nie zdziwiła, bo przecież hossa trwa już 9 rok!

Jak widać obecna hossa jest na drugim miejscu pod względem trwania ze wszystkich powojennych i do rekordu z roku 2000 brakuje zaledwie miesiąca. Pod względem jednak samego wzrostu głównego indeksu S&P500 jest na 2 miejscu, bo od dołka z 2009 roku wzrost ten wyniósł zaledwie 302%, wobec 418% w latach 1990-2000. Nie jest to też hossa dynamiczna, gdyż wzrost średnioroczny mierzony poprzez CAGR (compounded annual growth rate) wynosi dla obecnego rynku byka w USA zaledwie 16,7% i plasuje go dopiero na 4 miejscu ze wszystkich powojennych. Wyprzedza go hossa ery Reagana (+26,7% średniorocznego wzrostu) i hossa powojenna (+20% średniorocznie) a także tzw. wielka ekspansja lat 90-tych (+19% średniorocznie).

Chociaż mamy do czynienia z najdłuższym rynkiem byka, to nie był on ani przez chwilę ani stromy (może za wyjątkiem okresu po wyborze Donalda Trumpa) ani spektakluarny jeśli chodzi o łączną stopę zwrotu (300% w 9 lat).

Nie mamy w takim razie do czynienia absolutnie z euforią jak choćby w roku 2000 kiedy to ulica była zatankowana pod korek w akcje dot.comów. Tym razem "ulica" siedzi w akcjach FAANG ale jest taka różnica, że po pierwsze nie jest aż tak mocno zaangażowana w akcje jak 18 lat temu przed krachem, a po drugie i najważniejsze - to są już można powiedzieć z całą odpowiedzialnością w pełni dojrzałe przedsiębiorstwa - Apple to największa spółka notowana na jakiejkolwiek giełdzie na świecie, Google, Facebook czy Amazon to mocno rozpoznawalne firmy internetowe bez których wielu ludzi, można powiedzieć śmiało że większość społeczeństwa przynajmniej świata Zachodu nie może się już obyć. Miałbym w tym względzie zastrzeżenie tylko do Netflixa, z którego nie korzystam i myślę że będę mógł bez niego spokojnie żyć. Nie są to w takim razie inwestycje w jakieś totalne wydmuszki jak przy szczycie bańki 2000 roku.

Dlaczego uważam, że zaangażowanie ulicy nie jest wysokie w akcje FAANG i nie jest to jeszcze bańka spekulacyjna?

Po pierwsze i to jest bardzo ważne - ulica miała przez ostatnie kilka lat i chyba wciąż ma substytut takich finansowych dopalaczy jak dot.comy w postaci kryptowalut. Tam mogła się wystrzelać i dać upust swoim zwierzęcym instynktom przez co rynek regulowany jest relatywnie wciąż zdrowy. Dopiero w przypadku przeniesienia się kapitału od fanów krypto i wszelkiego rodzaju nerdów na rynek akcji mogłoby dojść do uformowania się bańki spekulacyjnej, która z pewnością by wtedy pękła jak bitcoin.

Po drugie - w USA panuje mniej więcej taki sam pesymizm przeciętnego inwestora indywidualnego jak u nas - według wczorajszego badania AAII (American Association of Individual Investors) czyli odpowiednika naszego SII pokazało, że na tamtejszym rynku jest zaledwie 34,7% byków czyli osób optymistycznie postrzegających rynek akcji w perspektywie kolejnych 6 miesięcy! Podczas szczytów hossy jest zawsze zdecydowana przewaga byków i byłby to chyba pierwszy taki przypadek w historii aby bessa zaczęła się przy tak niskim zaangażowaniu mr Smitha.

źródło: AAII

Ludzie piszą do mnie i pytają o tzw. odwróconą krzywą rentowności czyli zjawisko, podczas którego rentowność krótkoterminowych obligacji 2 letnich przewyższa rentowność tych długoterminowych - 10 letnich. Za każdym razem kiedy to następowało, to poprzedzało to recesję w USA a było takich udokumentowanych aż 9 przypadków, więc dlaczego ten 10 miałby być wyjątkiem? Wcale nie twierdzę, że tak się stanie - chciałbym zwrócić jednak uwagę na inny aspekt - po pojawieniu się takiego sygnału na początek recesji trzeba było czekać od roku do nawet aż 4 lat! Ostatnio inverted yield curve (odwrócona krzywa rentowności) pojawiła się w 2006 roku i poprzedziła spadki na giełdzie o rok. Ktoś kto wtedy, kierując się tym sygnałem sprzedał polskie akcje, ten potem pluł sobie w brodę, bo przegapił najbardziej szaloną część mega hossy.

Zwróć uwagę jak dużo czasu mijało od pojawienia się odwróconej krzywej (zjazd kursu poniżej zera) do początku recesji. W roku 1977 zajęło to prawie 3 lata.

Kolejna sprawa to wzrost bezrobocia który mierzony stopą bezrobocia (unemployment rate) musiałby osiągnąć poziom przynajmniej 4,4% z rekordowo niskich 3,8% aby móc mówić o nadejściu ewentualnej recesji (przyjmuje się za sygnał nadejścia recesji wzrost stopy bezrobocia powyżej 0,5% czyli 50 pp od dołka). Obecnie mamy wciąż 4% stopę bezrobocia więc jeszcze nam sporo brakuje.

Podsumowując, uważam, że skrajny pesymizm wyrażany poprzez umorzenia akcji przez zwykłego Kowalskiego, sztuczna podaż spowodowana wyższymi potrzebami suwakowymi ze strony OFE (ok. 4,1 mld zł w tym roku) powodują zdołowanie polskiej giełdy, co jest wedle mojej opinii zjawiskiem przejściowym.

Można śmiało stwierdzić, że pacjent jest ciężko chory ale nie jest to choroba śmiertelna. Nie jest to nowotwór, nie jest to nawet żadna dolegliwość związana z fizycznym organizmem jako takim, bo przecież polska gospodarka się pięknie rozwinęła przez ostatnie 11 lat "niby kryzysu" o ponad 25%. W tym roku notujemy wysoki wzrost gospodarczy ok. 5% r/r którego wszyscy oprócz Rumunii i Chin nam zazdroszczą.

Obecna nazwijmy to umownie "bessa" jest według mnie stanem umysłu. To jest przewlekła depresja psychiczna, która utrzymuje się na rynku od 7 lat i aby się z niej wyleczyć potrzeba po prostu nowego, silnego impulsu. Myślę że przykład CD Projektu, który osiągnął już kapitalizację 20 mld zł i przegonił KGHM może rozpocząć tę rewolucję i okazać się pierwszym symptomem wychodzenia z załamania. Czy śladem producenta Wiedźmina pójdą kolejne firmy? Ja wierzę głęboko, że tak i będziemy mieli wielką zmianę pokoleniową w WIG20. Miejsce państwowych elektrowni i kopalni a także części banków przejmą spółki nowoczesnych technologii. Z utęsknieniem upatruję debiutu takich firm jak Techland, Bumar, Melex czy Solaris ale na GPW notowane są przecież spektakularne jednorożce jak Livechat, Brand24, 11 bit studios, Playway, Mabion czy Ten Square Games - one muszą ruszyć mocno i odważnie do przodu, wykazując cechy przywódcze jak prezesi CD Projektu -  Kiciński i Iwiński.

Z inwestorskim pozdrowieniem,

Albert "Longterm" Rokicki

Email: kontakt@longterm.pl

Kanał Youtube: www.youtube.com/user/alrokas

Fanpage na Facebooku: www.facebook.com/longtermblog

Twitter: https://twitter.com/Longterm44