Czerwona torebka - warto ją kupić?
Czerwona Torebka jest nową koncepcją na polskim rynku, istotą której jest grupowanie sklepów małoformatowych, np. osiedlowych w większe skupiska w danym pawilonie handlowym. Główną korzyścią dla drobnych handlarzy czy wytwórców jest przede wszystkim synergia działalności – klient wchodząc, np. do sklepu monopolowego, w sąsiedztwie którego znajduje się także mięsny, może również odwiedzić i ten sklep. Innymi słowy, gdy klient wchodzi do jednego sklepu, szanse że odwiedzi również sklepy sąsiednie w danym pasażu są znacznie większe niż gdyby były one rozsiane w różnych lokalizacjach.Pomysłodawcą Czerwonej Torebki jest Mariusz Świtalski człowiek, który dał początektakim sieciom jak Biedronka, Eurocash czy Żabka. Jego zespół pracował przy rozwoju każdej ze wspomnianych sieci, dlatego też wykorzystano go również przy rozwoju Czerwonej Torebki. Z uwagi na to, iż poprzednie sieci rozwijane przez Świtalskiego zostały sprzedane inwestorowi branżowemu, można się spodziewać, że sprzedaż Czerwonej Torebki również zostanie przeprowadzona w podobny sposób.Na chwilę obecną Czerwona Torebka S.A., jest podmiotem dominującym w grupiekapitałowej, składającej się ze spółek komandytowo-akcyjnych oraz funduszu inwestycyjnego zamkniętego. Wybrano taką, a nie inną strukturę grupy, gdyż funkcjonujące dotychczas preferencje podatkowe związane ze spółkami komandytowo-akcyjnymi, w połączeniu ze zwolnieniem z CIT funduszy zamkniętych, umożliwiały redukcję ostatecznych obciążeń podatkowych do poziomu 1%-2% z poziomu 19%.Na dzień opublikowania prospektu emisyjnego grupa kapitałowa prowadziła działalność w kilku segmentach, z czego segment pasażu Czerwona Torebka znajdował się dopiero w początkującej fazie. Innymi segmentami było przede wszystkim pośrednictwo w poszukiwaniu powierzchni handlowych dla Biedronki, działalność deweloperska polegająca na budowie mieszkań oraz posiadanie własnego banku gruntów, które docelowo są uszlachetniane, głównie w wyniku odrolnienia, dzięki czemu ich wartość wzrasta. Docelowo do końca roku 2013 grupa kapitałowa chce wygasić segment pośrednictwa oraz działalności deweloperskiej, koncentrując się wyłącznie na pasażach Czerwona Torebka.Grupa kapitałowa uważa, że perspektywy rynku FMCG w Polsce są bardzo korzystne, a klienci wracają do sklepów małoformatowych. Czerwona Torebka nie ma na razie żadnej konkurencji i wypełnia lukę między handlem typu osiedlowego, a wielkopowierzchniowymi supermarketami. Grupa kapitałowa ze swojej strony oferuje najemcom wsparcie promocyjne oraz pijarowe. Po lekturze prospektu emisyjnego można dojść do kilku wniosków odnośnie zagrożeń związanych z działalnością Czerwonej Torebki:• głównym zagrożeniem jest oczywiście niemożność wynajęcia całkowitej powierzchni handlowej w jednym lub wielu pasażach. Choć grupa zakłada, że w długim terminie wskaźnik pustostanu wyniesie tylko 5%, nie można wykluczyć, że wraz z pogorszeniem koniunktury gospodarczej liczba pustostanów wzrośnie z powodu wypowiadania umów najmu lub po prostu z powodu bankructwa najemców,• duże ryzyko związane jest ze spadkiem wartości posiadanych nieruchomości, które stanowią zabezpieczenia kredytów bankowych. Jak się za chwilę okaże działalność Czerwonej Torebki będzie wysoce lewarowana, dlatego spadek wartości zabezpieczeń będzie pociągał negatywne konsekwencje – czy to w postaci konieczności wniesienia dodatkowego zabezpieczenia lub nawet postawienia kredytu w stan natychmiastowej wymagalności,• poważnym zagrożeniem jest załatanie w ustawie o CIT luki podatkowej związanej ze spółkami komandytowo-akcyjnymi, które nie podlegały dotąd podwójnemu opodatkowaniu jak spółki z ograniczoną odpowiedzialnością czy akcyjne. Ta zmiana prawa spowoduje znaczny wzrost obciążenia podatkowego całej grupy kapitałowej, co przełoży się na obniżenie ostatecznego wyniku netto grupy kapitałowej. Czynnikiem obniżającym ryzyko działalności Czerwonej Torebki są przede wszystkim ludzie oraz ich doświadczenie w zakresie rozwoju podobnych sieci handlowych. W prospekcie emisyjnym grupa opublikowała założenia rozwojowe do roku 2021, z których wynika, że:• pojemność całkowita rynku działalności emitenta wynosi 4500 obiektów typu pasażhandlowy Czerwonej Torebki,• grupa zamierza wybudować łącznie 1882 obiekty,• łączna suma nakładów na ten cel wyniesie 4,5 mld zł, co daje około 0,5 mld zł roczniepocząwszy od roku 2013,• na dzień sporządzenia prospektu grupa kapitałowa miała zabezpieczone długoterminowe finansowanie na kwotę przekraczającą 100 mln zł oraz perspektywy zabezpieczenia dodatkowego finansowania za pośrednictwem konsorcjów bankowych na kolejne 400 mln zł, co w sumie dałoby wymagane 0,5 mld zł w roku 2013,• grupa przyjmuje stawkę wynajmu za 1 m2 powierzchni handlowo-usługowej na poziomie 54 zł, która będzie podlegała waloryzacji zgodnie ze wskaźnikiem inflacji CPI,• nakład inwestycyjny na budowę 1 m2 powierzchni wynosi 3900 zł,• grupa podała planowaną ilość obiektów, która zostanie wybudowana oraz oddana do użytku wraz z ich powierzchnią do roku 2021.W oparciu o powyższe dane oraz o historyczne dane inflacji CPI podane przez GUS podjąłem próbę zaprognozowania przychodów oraz konkretnych nakładów inwestycyjnych, które muszą być poniesione do roku 2021. Wyniki zaprezentowałem w arkuszu znajdującym się pod tym linkiem.Z uwagi na to, że nikt nie jest w stanie precyzyjnie przewidzieć poziomu inflacji do roku2021, posłużyłem się pewnym uproszczeniem i przyjąłem, że inflacja ta wynosić będzie tyle ile średnia inflacja w latach 2000-2012. Zaprezentowane nakłady inwestycyjne stanowią iloczyn powierzchni oddanej do użytku w danym roku oraz kwoty 3900 zł. Przychody stanowią iloczyn stawki czynszu skorygowanego o założoną inflację CPI oraz skumulowanej powierzchni pasaży Czerwonej Torebki w danym roku. Skumulowana powierzchnia wyrażona jest w tys. M2.Okazuje się, że nakłady inwestycyjne znacznie przewyższają potencjalne przychody zwynajmu powierzhni handlowo-usługowych. W związku z tym, jeśli grupa chce utrzymać dodatnią rentowność swojej działalności, będzie musiała posługiwać się w bardzo dużej mierze kredytami bankowymi, co już czyni. Podejrzewam, że stopień zadłużenia kapitałów własnych spółki sięgnie 100% jak nie więcej. Silnie lewarowana działalność będzie niesamowicie wrażliwa na ryzyko stopy procentowej, przed którym grupa jak na razie się nie zabezpiecza. Wzrost zadłużenia w kolejnych latach będzie naprawdę znaczący, a grupa będzie musiała udźwignąć koszty odsetkowe nie tylkoaktualnych rat kredytowych, ale rat kredytów zaciągniętych w latach poprzednich. Bankami kredytującymi grupę są banki hipoteczne oraz konsorcja banków o uznanej pozycji rynkowej, w której znajdują się takie podmioty jak PKO BP, Deutsche Bank czy Bre Bank. W oparciu o dane finansowe (segmentowe) dostępne w prospekcie emisyjnym przeprowadziłem krótką analizę rentowności dotychczas prowadzonej działalności przez grupę.Okazuje się, że (patrz udostępniony arkusz kalkulacyjny):• najwyższą rentownością mierzoną wskaźnikiem ROS charakteryzował się segmentpośrednictwa, gdyż wskaźnik ten osiągał wartości przekraczające 80% w latach 2009-2011,• rentowność ROS działalności deweloperskiej utrzymywała się w każdym z badanych latpowyżej poziomu 20%, co również jest dobrym wynikiem,• niestety wynajem oraz działalność związane z gruntami w dwóch z trzech lat przynosiłastraty. Z uwagi na to, że grupa kapitałowa chce wygasić, jak narazie, najbardziej rentowne segmenty swojej działalności, oznacza to, że będzie zdana tylko i wyłącznie na przychody z wynajmu powierzchni w pasażach Czerwona Torebka. Bank gruntów oraz wzrost ich wartości będzie mógł być jednak w przyszłości wykorzystany jako dodatkowe zabezpieczenie kredytów bankowych.Podsumowując, stwierdzam, że jak na razie warto obserwować co się będzie działo zCzerwoną Torebką oraz powierzchniami przez nią posiadanymi. Wiadomo, że grupie jak na razie nie udało się pozyskać finansowania z rynku giełdowego na zakładanym poziomie 281 mln zł. Zapewne przeprowadzane będą jeszcze dodatkowe emisje akcji.Na koniec można pokusić się o stwierdzenie, że jeśli człowiek pokroju MariuszaŚwitalskiego decyduje się na inwestycję w kolejny projekt podobny Biedronce, Żabce czy Eurocashowi, a uznane banki udzielają mu finansowania, to oceniają jego perspektywy pozytywnie. Niemniej, wysoki udział kredytów sprawia, że zarząd Czerwonej Torebki będzie miał niesamowicie mało miejsca na popełnianie potencjalnych błędów oraz będzie zmuszony niezwłocznie reagować nawet na najmniejsze, negatywne zmiany koniunktury gospodarczej.Link do arkusza kalkulacyjnego z obliczeniami:https://docs.google.com/file/d/0B4o9i0Nj0S84a1lsMkt0UjN6aXc/preview
Tobiasz Maliński ukończył studia ekonomiczne na kierunku finansów i rachunkowości. Znany jest z udostępniania wartościowych informacji finansowych, z istnienia których większość ludzi nie zdaje sobie sprawy. Wszystko zawsze prezentowane jest intuicyjnie oraz w sposób łatwy do zrozumienia. Jest autorem bloga http://www.tobiaszmalinski.pl/ (5 miejsce w Polsce w 2012 roku w RANKINGU BLOGERÓW NIEZALEŻNYCH) oraz następujących książek o inwestowaniu na giełdzie:"DLACZEGO TWÓJ MAKLER WOLAŁBY ŻEBYŚ TEGO NIE WIEDZIAŁ:
http://onepress.pl/view/5194o/3/dlamak.htm
"I TY MOŻESZ ZOSTAĆ WARRENEM BUFFETTEM - CZYLI INWESTOWANIE SKONCENTROWANE NA GPW" http://onepress.pl/view/5194o/3/itymoz_ebook.htm
A JUŻ NIEBAWEM NA RYNEK TRAFI NAJNOWSZA KSIĄŻKA TOBIASZA MALIŃSKIEGO DLA POCZĄTKUJĄCYCH, PRAGNĄCYCH ROZPOCZĄĆ SWOJĄ PRZYGODĘ NA GPW:
