1) SPÓŁKA POWINNA BYĆ TANIA POD WZGLĘDEM WYCENY WSKAŹNIKOWEJ (C/Z, C/WK, C/ZO).

Na dzień dzisiejszy (15.04.2016 r.) poziom wskaźników jest następujący:

C/Z : 5,04 (średnia dla sektora: 8,07; WIG: 15,22)

C/WK: 3,74 (średnia dla sektora: 0,86; WIG: 1,85)

C/ZO: 5,57 (średnia dla sektora: 5,49; WIG: 11,27)

Podmiot nie jest drogi, a w dużej mierze wynika to z faktu, że mamy do czynienia ze spółką zarejestrowaną na Litwie i działającą w oparciu o tamtejsze prawo. Ponadto większość przychodów generowana jest w macierzystym państwie, a zbadanie działalności firmy w rzeczywistości  jest bardzo utrudnione. Z podobnym przykładem nie dawno miałem styczność gdy szukałem interesujących przedsiębiorstw działających w branży odzieżowej – estońską firmą Silvano Fashion Group. Warto zwrócić uwagę, że o ile wyżej wymienione podmioty są zarejestrowane w macierzystym państwie, o tyle spółki ukraińskie główną siedzibę mają w Luksemburgu, co jest pochodną niestabilności politycznej w kraju nad Dnieprem.

W tym miejscu należy zaznaczyć, że spółkę ominęły spadki trwające od drugiej połowy 2014 r. do końca 2015 r. związane z obawami inwestorów o wejście w życie projektu, gdzie firmy energetyczne z większościowym udziałem polskiego skarbu państwa miałyby ratować kopalnie węgla kamiennego poprzez dokapitalizowanie i wchłonięcie ich do swojej grupy kapitałowej.

Ocena (w skali 1-6):  4

2)SILNA MARKA, UNIKALNY PRODUKT LUB TECHNOLOGIA O POTENCJALNYM ZASIĘGU MIĘDZYNARODOWYM

Spółka nie planuje obecnie ekspansji międzynarodowej, a głównymi rynkami poza litewskim jest łotewski i estoński. W Polsce w 2012 r. została utworzona spółka córka natomiast w 2014 r. otrzymała ona koncesję na obrót energią elektryczną. Perspektywy rozwoju odnośnie naszego kraju są rozpatrywane w średnim i długim terminie, a działalność ma się opierać na imporcie i eksporcie energii elektrycznej.

Ocena (w skali 1-6):  2

3)STABILNY AKCJONARIAT (STOSUNKOWO NISKI FREE FLOAT)

Free Float wynosi niskie 20%, a głównym akcjonariuszem posiadającym 51% jest norweska spółka RAO Nordic OY w 100% zależna od rosyjskiego państwowego przedsiębiorstwa Inter RAO JeES zajmującego się międzynarodowym handlem energią, które jest pod kontrolą JeES Rossii - monopolisty na rynku energetycznym w Federacji Rosyjskiej.  
Analizowany podmiot jest spółką zależną rosyjskiego giganta energetycznego będącego odpowiednikiem polskiego PGE czy innych mniejszych firm takich jak Enea, Energa bądź Tauron. Ma to bezpośrednie odzwierciedlenie w strukturze prowadzonej wymiany handlowej – większość energii sprzedawanej przez Inter RAO Lietuva pochodzi od spółki matki z Rosji, a dystrybuowanie jej to główne zadanie opisywanego przedsiębiorstwa.

29% akcji posiada litewska firma inwestycyjna UAB Sceant Baltic.

Ocena (w skali 1-6):  5

4) STOSUNKOWO NISKIE ZADŁUŻENIE (WSPÓŁCZYNNIK CAPITAL GEARING, WSKAŹNIK OGÓLNEGO ZADŁUŻENIA)

Wskaźnik Ogólnego Zadłużenia wynosi wysokie 67% natomiast duża ilość gotówki stanowiącej 30% sumy bilansowej w 85% zaspokoiłaby wszystkie oprocentowane zobowiązania. Średnia sektora to 55%, a dla szerokiego rynku wartość ta wynosi 48%.

Współczynnik Capital Gearing wynosi 171% i jest wyższy od średniej branżowej na poziomie 109% i 94% dla WIG.

Ocena (w skali 1-6):  4

5) KOMPETENTNY I ZDETERMINOWANY ZARZĄD O STABILNYM SKŁADZIE

Zarząd w spółkach pod kontrolą skarbu państwa tworzą osoby mające powiązania polityczne, a Polska w tej kwestii nie stanowi wyjątku. Na stronie podmiotu jak również na innych witrynach internetowych nie ma szczegółowych informacji co do kompetencji poszczególnych członków (przede wszystkim wcześniejszych pracodawców) natomiast cechą wspólną jest wykształcenie zdobyte na wschodnich uczelniach oraz długi staż pracy w analizowanej firmie. Prezesem jest kobieta i jako jedyna może pochwalić się dyplomem z zagranicznej placówki – ukończonymi studiami MBA w Hiszpanii.

Warto zaznaczyć, że osoby z kadry zarządzającej badanego podmiotu zasiadają w zarządzie i radzie nadzorczej spółki dominującej RAO Nordic OY.

Ocena (w skali 1-6):  4

6) CZY SPÓŁKA PLANUJE FINANSOWAĆ SIĘ POPRZEZ KOLEJNE EMISJE AKCJI?

Nie, liczba akcji w obiegu giełdowym jest cały czas na tym samym poziomie.

Ocena (w skali 1-6):  5

7) ZY SPÓŁKA ZAMIERZA PRZEPROWADZIĆ SKUP AKCJI WŁASNYCH (BUY BACK)?

Nie, na razie takie operacje nie są planowane.

Ocena (w skali 1-6):  5

8) CZY SPÓŁKA WYPŁACA LUB PRZYNAJMNIEJ ZAMIERZA WYPŁACAĆ DYWIDENDĘ?

Jak przystało na spółkę będącą pod kontrolą państwową Inter RAO Lietuva dzieli się regularnie zyskiem ze swoimi właścicielami. Firma realizuje politykę wypłacania dywidendy w kwocie nie niższej niż 70% zysku netto uzyskanego w każdym roku. Podmiot na giełdzie jest od 2012 r., a kupon w latach 2013-2015 wyniósł odpowiednio 5,18% (1,36 zł), 4,85% (0,695 zł) i 12,01% (2,28 zł).

Decyzja o dywidendzie za rok 2015 zostanie uchwalona 29.04.2016 na WZA natomiast propozycja to 0,805 euro czyli 3,45 zł na akcję przy kursie EUR/PLN na poziomie 4,29 zł. Przy cenie akcji wynoszącej 19,90 zł (zamknięcie z piątku 15.04.2016) daje to astronomiczną stopę 17,3%.

Ocena (w skali 1-6):  6

9) CZY SPÓŁKA MA WYSOKĄ RENTOWNOŚĆ KAPITAŁÓW WŁASNYCH I AKTYWÓW (ROE I ROA)?

ROE: 75,28% (średnia sektorowa: 5,65%; WIG: 7,14%)

ROA: 27,80% (średnia sektorowa: 1,48%; WIG: 4,52%)

Bardzo wysokie rentowności są pochodną możliwości regulacji cen przez spółkę dominującą po to, aby spółka córka mogła uzyskiwać lepsze bądź gorsze wyniki. Kolejnym czynnikiem jest utrzymywanie kapitału własnego na niskim poziomie poprzez wysokie zadłużenie oraz regularne wypłacanie zysku w formie dywidendy, który pozostając w spółce powiększałby kapitały własne, a rentowność z każdym rokiem byłaby niższa.

Czynnikiem sprzyjającym utrzymaniu rentowności będzie wzrost przychodów z sektora produkcji energii natomiast podchodząc do inwestycji w akcje w horyzoncie przede wszystkim krótkoterminowym należy pamiętać o dużej zmienności zysków rok do roku.

Ocena (w skali 1-6):  6

10) CZY SPÓŁKA MA DOBRĄ KOMUNIKACJĘ Z AKCJONARIUSZAMI?

Tego niestety powiedzieć o tej spółce nie można, a komunikacja od początku nie była najlepsza. Zaczęło się od prospektu emisyjnego, który nie był przetłumaczony na język polski (jedynie najważniejsze rzeczy) i ta tradycja kontynuowana jest do dzisiaj. Raporty okresowe publikowane są w języku angielskim natomiast same sprawozdania są mniej obszerne i dokładne w porównaniu do dokumentów rodzimych podmiotów. W przypadku raportów bieżących dochodzi do sytuacji gdzie daną informację można przeczytać po angielsku, litewsku i rosyjsku, ale nie po polsku, mimo że spółka notowana jest na giełdzie w Warszawie.

Ocena (w skali 1-6):  1

11) CZY SPÓŁKA MA JASNO OKREŚLONY PROFIL PODSTAWOWEJ DZIAŁALNOŚCI?

Tak, zajmuje się sprzedażą energii elektrycznej w kanale hurtowym oraz coraz mocniej w kanale detalicznym. Ta część działalności generuje 95% przychodów i 88% zysku operacyjnego tymczasem produkcja energii z farm wiatrowych odpowiada za pozostałe 5% wpływów i 12% EBIT-u. Rentowność operacyjna (zysk operacyjny/przychody) wytwarzania energii z odnawialnych źródeł to aż 30%.

Ocena (w skali 1-6):  5

12) CZY SPÓŁKA JEST W STANIE UTRZYMAĆ STAŁĄ DYNAMIKĘ ZWIĘKSZANIA ZYSKÓW?

Specyfika branży powoduje, że odpowiedź na to pytanie nie jest jednoznaczna. Dużo zależy od ogólnej koniunktury, cen energii na giełdach towarowych oraz kwot za jakie będzie ona pozyskiwana od spółki matki. Rozwijanie bardzo rentownej produkcji z zielonych źródeł nie daje do końca gwarancji sukcesu ze względu na zmieniające się regulacje prawne w Unii Europejskiej (może niedługo okazać się, że będzie to bardzo mało opłacalne) natomiast mocna ekspansja na rynku sprzedaży energii w większych krajach (takich jak chociażby Polska) jest problematyczna z powodu dużej konkurencji oraz niechęci nowych graczy przez organy państwowe jeżeli miałyby one mocno obniżyć zyski spółek publicznych.

Ocena (w skali 1-6):  4

OCENA KOŃCOWA:KRYTERIUM longterm™:OCENAWAGAWYNIKSPÓŁKA POWINNA BYĆ TANIA POD WZGLĘDEM WYCENY WSKAŹNIKOWEJ (C/Z, C/ZO, C/WK)410%0,4SILNA MARKA, UNIKALNY PRODUKT LUB TECHNOLOGIA O POTENCJALNYM ZASIĘGU MIĘDZYNARODOWYM220%0,4STABILNY AKCJONARIAT (STOSUNKOWO NISKI FREE FLOAT)55%0,25STOSUNKOWO NISKIE ZADŁUŻENIE (WSPÓŁCZYNNIK CAPITAL GEARING, WSKAŹNIK OGÓLNEGO ZADŁUŻENIA)410%0,4KOMPETENTNY I ZDETERMINOWANY ZARZĄD O STABILNYM SKŁADZIE45%0,2CZY SPÓŁKA PLANUJE FINANSOWAĆ SIĘ POPRZEZ KOLEJNE EMISJE AKCJI55%0,25CZY SPÓŁKA ZAMIERZA PRZEPROWADZAĆ BUY BACK (SKUP AKCJI WŁASNYCH)?55%0,25CZY SPÓŁKA WYPŁACA LUB PRZYNAJMNIEJ ZAMIERZA WYPŁACAĆ DYWIDENDĘ?65%0,3CZY SPÓŁKA MA WYSOKĄ RENTOWNOŚĆ KAPITAŁÓW WŁASNYCH I AKTYWÓW (ROE, ROA)?610%0,6CZY SPÓŁKA MA DOBRĄ KOMUNIKACJĘ Z AKCJONARIUSZAMI?15%0,05CZY SPÓŁKA MA JASNO OKREŚLONY PODSTAWOWY PROFIL DZIAŁALNOŚCI?55%0,25CZY SPÓŁKA JEST W STANIE UTRZYMAĆ STAŁĄ DYNAMIKĘ ZWIĘKSZANIA ZYSKÓW?415%0,6RAZEM:51100%3,95

PODSUMOWANIE:

Inter RAO Lietuva to ciekawa propozycja do portfela dywidendowego. Zaangażowanie nie powinno jednak przekroczyć więcej niż 5% ze względu na brak możliwości kontroli działań spółki, utrudnione możliwości analizowania sytuacji na rynkach energii na których działa podmiot oraz z powodu kiepskich relacji inwestorskich. Atutem jest wysoka rentowność, niska wycena wskaźnikowa oraz większościowy akcjonariusz zorientowany na wysokie coroczne dywidendy.

POZOSTAŁE PONAD 100 NASZYCH ANALIZ SPÓŁEK POLSKICH I AMERYKAŃSKICH ZNAJDZIESZ TUTAJ: https://www.longterm.pl/Analizy-Spolek.html

Adrian Przybylski

Niezależny Analityk Rynku Akcji

Kontakt z autorem: adrian@longterm.pl